一家殺雞宰鴨業務占到80%以上的禽肉公司正頂著2020年財務指標全線下滑的危機準備上市。然而不到0.1%的研發費用率、虧損的子公司和難言明朗的利潤增長空間，到底憑什么征服發審委和投資者？

在此情況之下，江蘇益客食品集團股份有限公司將于3月25日闖關創業板。

歸母凈利潤跌超6成 各財務指標全線下滑

從招股說明書看，益客食品2020年的經營指標幾乎出現全線下滑。

該公司表示，近年來雖然經營規模不斷擴張，但受行業波動的影響，公司的經營業績也呈現一定的波動。報告期各期，公司的營業收入分別為75.21億元、99.05億元、155.54億元和64.57億元，歸屬于母公司扣除非經常性損益后的凈利潤分別為0.65億元、1.43億元、3.63億元和0.71億元。由于公司所處行業供需關系發生變化，公司的業績存在一定的波動。

據招股說明書，益客食品的主營業務范圍覆蓋肉禽行業產業鏈多個環節，主要包括禽類屠宰及加工、飼料生產及銷售、商品代禽苗孵化及銷售，以及熟食及調理品的生產與銷售。其中，屠宰業務收入金額最大，占比在80%左右。

報告期內，益客食品禽類屠宰及加工收入分別為61.28億元、78.14億元、119.01億元和50.38億元，在益客食品主營業務收入中的占比分別為81.48%、79.34%、79.06%和78.71%。同期飼料的營收占比只有10%左右，鴨苗、雞苗、熟食、調理品的營收占比則不到3%。

益客食品以禽類屠宰及加工收入為準，把新希望（000876.SZ）、華英農業（002321.SZ）看做是其同行可比公司。從公開資料看，2019年國內禽肉總產量為2239萬噸，其中新希望的禽肉產量為192.19萬噸、益客食品的禽肉產量為122.64萬噸、華英農業的禽肉產量為20.08萬噸，在全國禽肉總產量中的占比分別為8.14%、5.48%和0.90%。

不過，2020年，受新冠肺炎疫情對居民日常消費及對禽肉產業鏈各環節市場價格的影響，同時疊加禽苗市場行情的周期性波動影響，2020年的經營業績較2019年有所下滑。

根據2020年經審閱的財務數據，公司的營業收入由2019年的155.54億元下降至2020年的143.92億元，降幅為7.47%；公司歸屬于母公司股東的凈利潤由2019年的3.76億元下降至2020年的1.44億元，降幅為61.67%；扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤由2019年的3.63億元下降至2020年的1.25億元，降幅為65.59%；經營活動產生的現金流凈額亦大降57.92%。

毛利率只有同行一半 研發費用率還不到0.1%

報告期內，益客食品綜合毛利率分別為4.45%、5.06%、5.51%和3.49%，其中鴨產品的毛利率不到4%，去年上半年更是只有0.62%；雞產品的毛利率5%左右。而自產鴨苗、自產雞苗毛利率的波動較大，極不穩定，最高時能達43.30%，最低時甚至只有-28.86%。

與此同時，根據益客食品對交易所問詢函的回復，2019年及2018年，屠宰板塊的鴨產品、雞產品及種禽板塊的鴨苗、雞苗為公司毛利的主要來源，合計占比分別為87.45%和86.17%。2020年，公司鴨產品、雞產品產生的毛利合計為4.68億元，較2019年的4.22億元略有增長，而鴨苗、雞苗的毛利則由2019年度的3.21億元大幅減少至2020年的-0.30億元，由此造成2020年公司主營業務毛利的大幅下降。

不過相應地，熟食和調味品的毛利率可以穩定在10%左右。盡管靠殺雞宰鴨做到了世界前幾，但沖量不沖質還是不行。

招股說明書披露，截至2020年8月31日，公司擁有有效專利72項，其中8項為發明專利，60項為實用新型專利，4項為外觀設計專利。公司自成立以來，一直重視對生產技術、工藝改進及信息化改造的研發投入。在加強自有科研人才的引進和培養的同時，也不斷加強與外部科研機構的合作。

盡管益客食品不斷表示自己在科研方面有所建樹，但數據顯示出來的似乎并不如此。

可能是選擇的參考對象過于強大，招股說明書顯示，報告期內，新希望、華英農業兩家可比公司的綜合毛利率約為10%左右。從這點上看，益客食品的綜合毛利率還沒有同行的一半高。

不過該公司給出的解釋是，毛利率比同行低，主要原因是產品結構不同，新希望的業務主要來自飼料，能保持7%以上的毛利率，華英農業禽類屠宰收入的占比只有3成。既然如此，為何還要將這兩家作為同行可比公司？

研發費用率方面，報告期內，益客食品研發費用分別為435萬元、593萬元、477萬元和447萬元，在主營業務收入中的占比只有0.06%、0.06%、0.03%和0.07%，還不到0.1%。比較同行，新希望2019年的研發費用率為0.21%，華英農業是0.87%。而此次募資用途中，益客食品也未安排與研發相關的資金投入。

最重要的是，益客食品的交易對方多為個體或自然人，不確定性很大。

根據其自己的披露，公司向自然人或個體工商戶銷售的收入占比約為營業收入的50%左右，采購金額占比約為采購總額的80%左右。

而眾所周知，自然人或個體工商戶相對于法人在經營能力、支付能力、經營規模、經營拓展能力和履約能力等方面更容易受到市場競爭和自身經營意愿的影響，從而使其經營能力產生更大的不確定性。

子公司業績大虧損還不好管理

從招股說明書看，益客食品旗下各級子公司數量繁多，共有39家控股子公司和2家參股公司，分別以屠宰業務、禽業務、飼料業務、包裝及倉儲業務為主。

根據公開資料，從2015年到2018年，江蘇益客食品曾兩次被宿遷市宿豫區環境保護局行政處罰，包括臨沂眾客、徐州益客、大地農業、沭陽益客、眾客瑞嘉、新沂眾客等多家子公司先后多次被當地環保部門處以罰款、停產整治等行政處罰，原因多為污水排放問題以及未經審批投產。

更重要的是，這些子公司其實業績面并不好看。

以萬泉食品為例，2018年7月，公司收購萬泉食品控制權,以提升在山東中部地區的市場競爭優勢。收購之初，萬泉食品的經營業績下滑。而益客食品給出了非常奇葩的說法——萬泉食品成立時間較長，業務及資產較為龐雜，包括屠宰、種禽、飼料等多種業務，其中飼料產線由于歷史上經營不佳，設備設施老舊，飼料業務相關資產一直用于對外出租獲取租金收入，萬泉食品并未實際運營飼料業務。

問詢函顯示，萬泉食品2018年、2019年、2020年1-6月分別實現凈利潤1,336.54萬元、-2,183.38萬元、-4,548.48萬元。2019年度，因萬泉食品管理團隊經營管理理念存在分歧，進而影響了萬泉食品整體的盈利能力。

在合并報表層面，其中萬泉食品2018年9-12月的凈利潤為1,336.54萬元。而在萬泉食品個別報表層面，其2018年全年的凈利潤為6,661.18萬元,因此雖然2019年1-9月萬泉食品虧損，其截至2019年9月30日的賬面凈資產較2017年底仍有大幅增長。

山東優沃的主要收入來源為資產租賃收入，成本支出為資產的折舊攤銷。在剝離之前，相關資產租金收入扣除折舊攤銷后對營業利潤的影響約為-6.33萬元；剝離后，山東優沃2020年凈利潤為-85.10萬元，剝離前后均不存在大額虧損的情形。